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马丁·沃尔夫(Martin Wolf)

英国《金融时报》副主编、首席经济评论员

 
 
 

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雷曼破产三大错误教训   

2009-09-21 09:25:58|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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“如果油价企稳,我相信,就实际经济活动而言,我们能够以有限的代价渡过此次金融危机。”这是国际货币基金组织(IMF)新任研究部门主管奥利维尔?布兰查德(Olivier Blanchard)在2008年9月描述前景时所说的话。事实很快证明他是错误的。

当时,几乎没有经济学家意识到全球金融体系已变得何等脆弱。雷曼兄弟(Lehman Brothers)不到两周后的破产,以及紧随其后的保险业巨头美国国际集团(AIG)的危机,将人们的自满变成了恐惧。金融体系跌入了深渊,并把经济拖下了水。

一年过去了,我们将从此次危机中得出什么教训呢?

首先,回过头看,我们就能发现谁是金融体系的真正保险人。根据IMF 2009年4月的《全球金融稳定报告》(Global Financial Stability Report),美国、欧元区和英国的政府及央行为金融体系提供了总计8.955万亿美元的支持,其中1.95万亿美元为流动性支持,2.525万亿美元为资产购买,4.48万亿美元为担保。

这些总数精确得容易让人误解。一个令人痛苦的事实是,纳税人的收入掌握在了金融行业的债权人手中。当七国集团(G7)财长和央行行长去年10月齐聚华盛顿时,他们决定“采取果断行动、利用一切可以动用的工具,为具有系统重要性的金融机构提供支持,并防止其破产”。这是非常时期的非常措施。

由于大型金融机构最有可能在危机中倒下,这造成了无限制的政府担保。在我看来,这一决定之所以让人很难接受,是因为它也是正确的。好的、差的和糟糕的金融机构发生连锁性破产的风险明显存在。考虑到雷曼破产后出现的情况,只有傻子才会进行这样的尝试。而我们并不傻。

因此,雷曼破产带给我们的教训,与该公司宣告破产当日许多人的期望恰恰相反:即在危机时期,必须挽救所有具有系统重要性的机构。如今人们的共识是,在空前的货币及财政刺激的支持下,救援起到了效果:恐慌已经消退,全球经济正走向复苏,这种共识进一步强化了上述教训。

的确,人们可以辩称,雷曼的破产是必要的。如果没有这一事件,就没有机会获得应对此次危机所需的资源——其中最重要的是来自美国国会的资源。这是哈佛大学(Harvard)历史学家尼尔?弗格森(Niall Ferguson)日前在英国《金融时报》上发表的观点。他有可能是对的。

简而言之,所有的一切都是尽可能地追求最理想的结果。回过头看,让雷曼破产是对的,因为它引发了一场如此严重的灾难。其后迫使公共部门解决此次危机,并告诉人们,以后再也不允许出现这种破产事件了。如果这些果真是我们所吸取到的教训,那么我们就犯下了大错。

首先,我们不能让种说法成立:即具有系统重要性的机构规模太大或关联性太强,以至于它们不能在危机中倒闭。没有一家正常的盈利性企业可以在不存在真正破产威胁的情况下经营。

因此,美国总统巴拉克?奥巴马(Barack Obama)呼吁进行“自‘大萧条'(Great Depression)以来最雄心勃勃的一次金融体系改革”是对的。20国集团(G20)财长和央行行长会议公告概述了目前的改革议程。目前看来,这是相当明智的做法。

然而,问题仍然在于,我们在消除目前利用系统牟利的动机方面能否做到位。在不造成我们在雷曼破产后目睹的损害的情况下,结束金融机构的运转肯定是可能的。这被人称之为“生前遗嘱”(living will)。一个更好的词是“协助下的安乐死”(assisted euthanasia)。如果不可能做到这些,那么对这些机构就必须使用通常适用于公用事业机构的监管方式。

第二个巨大的潜在错误,是回到先前的说法:即在危机之后进行清理,要强过防患于未然。不过,目前的清理工作越是有效,央行行长们吸取这一教训的可能性就越大。他们可以辩称,如果我们能够从如此严重的危机中存活下来,那么传统政策就不需要改变。

这将铸成大错,就像国际清算银行(BIS)前首席经济学家威廉?怀特(William White)在一份发人深省的论文*中所说的那样。怀特是官方机构中为数不多对危机即将来临发出警告的经济学家之一。怀特辩称,目前正为越来越多的人所接受的“宏观审慎”方式,不能单纯依赖于监管。这种监管想要抵消扩张性货币政策带来的强大的信贷创造动机,几乎是不可能的。因此,怀特辩称,应该以“先发制人的收紧”取代“先发制人的放松”。如果我们回顾过去20年,在危机后实行的更为急迫的清理措施,这种“双保险”(belt and braces)策略的明智之处将不言自明。

第三个大错更为紧迫:这就是假设我们已稳步走上复苏之路。金融恐慌确实已然消散,考虑到政府担保的规模,情况理应如此。但经济危险仍然存在。

针对金融体系的纾困行动和非同寻常的财政及货币政策——尤其是在那些私营部门杠杆率最高的国家——推动了复苏。未来一些年,这些国家的私营部门很可能会更多地储蓄并偿还债务。这进而需要出口依赖型经济体的供需平衡发生巨大变化。

布兰查德在最近一篇文章**中列出了危机之后的宏观经济日程。如他所言,我们必须对微妙的“再调整行为”加以管理,首先是“从公共支出到私人支出的再调整”;其次是“各国总需求的再调整”。除非做到这两点,否则在此之前,复苏就缺乏牢固的基础。

让雷曼破产并非我们最严重的错误。最大的事物是让经济及金融体系变得如此脆弱。同样,过去一年,金融体系和经济均未恢复健康。我们避免了最糟糕的情况,这是件好事。但还不够。

译者/梁艳裳

*Should Monetary Policy ‘Lean or Clean'?,www.dallasfed.org

** Sustaining a Global Recovery,《金融与发展》(Finance & Development),

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