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马丁·沃尔夫(Martin Wolf)

英国《金融时报》副主编、首席经济评论员

 
 
 

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为何经济复苏“萌芽”可能枯萎?   

2009-04-23 13:59:17|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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春天来了,政策制定者看到了经济复苏的“萌芽”。巴拉克?奥巴马(Barack Obama)经济顾问劳伦斯?萨默斯(Lawrence Summers)表示,今后几个月内,美国经济“自由落体的感觉”将会告终。奥巴马总统自己也望见了“希望的曙光”。美联储(Fed)主席本?伯南克(Ben Bernanke)上周表示,“最近,从住房销售、住宅开工量、以及包括新机动车销售在内的消费者支出等数据中,我们看到了初步迹象,显示经济活动急剧减弱的势头可能正在放缓”。


去杠杆化远未结束

最糟糕的时期已经过去了吗?简而言之,没有。经济下滑的速度的确正在减慢。不过,现在还不能下定论说经济拐点已经到来,更不用说恢复快速增长了。希望更渺茫的是消除产能过剩。而最渺茫的当属去杠杆化的终结。自鸣得意很危险。目前仍为时尚早。

正如经合组织(OECD)在其最近的《年中经济展望》(Interim Economic Outlook)中所提到的,“世界经济正陷于我们有生之年最严重、最同步的衰退之中,它是由全球金融危机所引发,又因世界贸易崩溃而恶化。”预计今年经合组织所有成员国的产出将收缩4.3%,2010年下降0.1%。2010年,失业率将升至劳动力人口的9.9%。到2010年底,“产出缺口”——产能过剩的一个测量标准——预计将高达8%,为上世纪80年代初经济衰退时期水平的2倍。

在美国,制造业产出的降幅堪比大萧条时期。日本制造业产出跌幅已与上世纪30年代的美国大体相当。可以说,目前金融体系崩溃的程度比那个年代更严重。

如果说当前全球经历的只是一场“大衰退”,而非“大萧条”,那么答案就在于政策支持的力度。全球最重要的三家央行——美联储、日本央行(Bank of Japan)和英国央行(Bank of England)——都已将官方利率调降至几近于零,并采取了种种非常规的政策。预计明年经合组织整体的实际财政赤字将占国内生产总值(GDP)的8.7%,其中结构型赤字为5.2%。在美国,相应的比例分别为11.9%和8.2%。富裕国家政府为了支撑行为不规矩的金融体系,还押上了自己健康的信用评级,由此开启了人类历史上最深远的市场风险社会化进程。


这种行动主义肯定会产生影响。的确,我们能看到,金融市场部分恢复了正常,风险性较高与较低资产之间的差价明显缩小。自今年3月9日以来,富时环球指数(FTSE All-World Index)和标准普尔500指数(S&P 500)已分别飙升了24%和23%。采购经理人指数(PMI)也在不断提升。更广泛地说,制造业开始好转的可能性很高:需求大幅下降导致库存增加,产出骤降。后一种情况必然会出现逆转。中国的增长也正在回升。

我们可以有一定自信地说,金融体系正在企稳,需求下降的速度也在放缓。但本轮全球经济衰退与二战以来其它所有衰退都不相同。其显著特征就是不确定性。

想一想那些显而易见的危险吧:鉴于巨大的产能过剩,目前仍存在通缩风险,这可能会给过度负债的借款者带来可怕的后果;鉴于失业率不断上升,财富遭受巨额损失,低储蓄率国家的负债家庭,可能会将其储蓄率提升至异常水平;鉴于需求和利润骤降,企业缩减投资的延续时间与幅度可能非同寻常;鉴于持续的巨额财政赤字和不断高涨的债务,风险厌恶可能会导致政府借款利率的上升;鉴于对风险更高的借款者的规避,许多新兴经济体可能会陷入资本流入减弱、产出减少、资产质量下降的恶性循环中。

简言之,正如汇丰银行(HSBC)的简世勋(Stephen King)与斯图尔特?格林(Stuart Green)在近期一份报告中指出的,本轮危机的异常格局,令人对经济复苏的时机和速度都抱持合理的怀疑。此外,最令人不安的是遏制这种恶性循环所要求的政策行动力度。这就提出了一个重大问题:世界如何及何时能回归正常:拥有可持续的财政状况、明显为正数的短期官方利率、以及具有清偿能力的金融体系?日本20多年都未能做到这一点,这个事实无疑令人恐惧。

但在我看来,最令人不安的是,人们不愿承认这场挑战的本质。就连经合组织在其政策建议中也似乎相信,这在很大程度上就是一场金融危机,且可以很快战胜它。即使是后者也似乎越来越令人难以相信:在最新一期《全球金融稳定报告》(Global Financial Stability Report)中,国际货币基金组织(IMF)估计,全球金融业损失总计4.1万亿美元。下一次估值想必会更高。

最重要的是,金融危机本身就是资产负债表失调的一种症状。而资产负债表失调在一定程度上又是结构性经常账户失衡的结果。因此,无论是短期宏观经济刺激措施,还是重组金融机构的资产负债结构,都无法令全球经济持续、健康增长。

想一想美国这个突出范例吧,一直以来,有太多经济活动都依赖于它的最终需求。美国私人部门债务总额从1976年占GDP的112%,升至2008年底的295%。同期,仅金融业债务就从GDP的16%跃至121%。2008年的危机中,这些负债比率降低了多少?一点也没有。相反,负债比率仍有进一步增加。


危险在于,经济出现好转——无论有多么微弱——将使世界相信,情况将很快恢复到以前的状况。但事实不会如此。好转只不过说明了,一旦采取了切实的刺激措施,经济崩盘不会永远持续下去。无情的事实是,金融体系仍很不健康,高负债国家私人部门的去杠杆化尚未启动,必要的全球需求再平衡也才刚刚开始,基于以上所有原因,恢复由私人部门引导的持续增长,仍可能是未来很遥远的事。

全球经济不能回到危机前的状态,因为那显然是不可持续的。目前,我们处在一个长期且令人痛苦的去杠杆化和重组过程的初级阶段。幸运的是,政策制定者已消除了最糟糕的可能后果。但在脆弱的幼苗长成茁壮的植物之前,仍有太多的事情要做。

译者/陈云飞

你认为经济复苏的趋势能够持续么?欢迎参加讨论,来信请寄:ftchinese.editor@ft.com

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